文 | 白曦
编辑 | 刘鹏
自然堂冲刺港股 IPO 的当口，多个来自授权账号的视频，将这家公司的营销方式推上热搜。近日，自然堂官方授权账号"自然堂官方旗舰店紧致肽精华水"发布的多个 AI 生成视频广告，被质疑冒犯女性。
图源：微博 APP
据多家媒体报道，自然堂授权账号使用 AI 生成逐渐枯萎的花朵、缓慢变形的蘑菇等画面，并配以"这就是女人 40 岁都能吸引男人的秘密""没有男人会喜欢垮脸又显老的女人""这就是纵欲过度的女人"等旁白，推广旗下紧致抗皱柔肤水产品。相关内容被指将女性正常衰老污名化，并迎合男性凝视。随后，自然堂下架相关内容。
此前，2025 年 9 月 29 日，自然堂首次向港交所递表，但半年无果后，自然堂于今年 4 月更新财务数据后，再次递表。
招股书披露，2025 年，自然堂实现总营收 53.18 亿元，同比增长 15.6%，首次突破 50 亿元；归母净利润 3.51 亿元，同比增长 84.8%；经调整净利润 4.13 亿元，整体毛利率从 2024 年的 69.4% 提升至 70.6%。
图源：自然堂全球控股有限公司招股书
从此前几年的表现来看，自然堂的增长并不算快。2022-2024 年，公司营收仅从 42.92 亿元增至 46.01 亿元，复合增长率约 3.5%。据公司披露，盈利改善的主要驱动因素来自自研成分"喜默因"的商业化落地。
根据自然堂的宣传叙述，极地酵母喜默因是一种具有再生和恢复活力功效的酵母，从喜马拉雅山脉发现的菌株开发而成，目前已应用于 67 个产品配方。招股书显示，自研成分相关产品收入占比超过 80%。相比外购同类成分，原料成本大幅下降，直接带动毛利率抬升。
渠道方面，2021 年 7 月，自然堂上线"一盘货"系统，对经销商库存进行统一管理，存货周转天数从 2023 年的 134.2 天，缩减至 2025 年上半年的 107.0 天。
销售层面，2025 年，公司线上收入占比进一步升至 69.5%。直播是自然堂的核心营销手段之一，招股书显示，公司同时运营内部直播团队和外部 KOL 合作两条线，截至 2025 年末，内部 KOL 达 98 名，合作外部 KOL 约 1.36 万名，较 2024 年的 1.06 万名有所增加。
图源：自然堂全球控股有限公司招股书
收入增长的另一端，是自然堂对于营销投入的依赖。招股书显示，其销售及营销费用持续增加，费用率也处于较高水平。
2023-2025 年，公司销售及营销费用分别为 24.06 亿元、27.17 亿元和 30.44 亿元，占营收比例分别为 54.2%、59.0% 和 57.2%，三年累计投入约 81.67 亿元。横向来看，以 2025 年为参照，珀莱雅销售费用率约 49.63%，贝泰妮约 49.93%，上海家化约 48.00%，自然堂的销售费用率相对偏高。
品牌结构方面，自然堂主品牌的营收集中度三年几乎没有变化。招股书显示，2023-2025 年，自然堂品牌营收占集团总收入的比例分别为 95.9%、95.4% 和 95.3%。旗下另外四个品牌，分别是主打敏感肌功效护肤的珀芙研、定位中高端抗老的美素、聚焦抗光老的春夏以及婴童护理品牌己出，合计收入占比未曾超过 5%。
其中，珀芙研 2025 年实现收入 1.83 亿元，同比增长 51.4%，是集团旗下增速最快的子品牌，但从绝对体量来看，与自然堂主品牌仍有较大差距。
图源：自然堂全球控股有限公司招股书
美素与自然堂同年成立于 2001 年，至今未在抗老赛道打出现象级产品。春夏成立时间约九年，市场存在感较弱。己出于 2023 年新入局，尚处于起步阶段。从收入贡献来看，这些品牌目前还没有形成对主品牌的有效补充。
除了业务层面，自然堂的公司治理，也有着比较鲜明的家族企业特征。
62 岁的自然堂创始人、现任董事长郑春颖毕业于东北财经大学，曾在辽阳财政局任职约十年，1990 年代辞职创业，尝试过电影放映、美容院等多种生意。2001 年，郑春颖进驻上海奉贤创立伽蓝集团，并推出自然堂品牌。
招股书显示，郑春颖现任公司首席执行官兼董事长，其弟郑春彬、郑春威分别参与公司总体经营计划与战略决策，妹妹郑小丹任非执行董事。四人通过创始人 BVI 公司及离岸控股实体，合计持有公司约 87.8% 的投票权。
在递表前，自然堂完成了一轮外部融资，欧莱雅旗下美町投资 4.42 亿元获得 6.67% 股份，加华资本投资 3 亿元获得 4.2% 股份，融资完成后公司整体估值超过 71 亿元。尽管引入了外部投资，但与超过 87% 的家族投票权相比，占比仍然有限。
此外，自然堂首席财务官李灼光于 2025 年 7 月加入公司，数月内便推动招股书完成递交。李灼光此前曾任职毕马威华振会计师事务所，并在九毛九担任执行董事、副总裁兼首席财务官，具有较丰富的企业上市经验。
公开资料整理，自然堂是较晚推进上市的国货美妆企业之一。目前，珀莱雅、贝泰妮、上美股份、林清轩等企业已率先登陆资本市场，其中珀莱雅正推进" A+H "双重上市；植物医生处于深交所主板 IPO 问询阶段，谷雨正推进 A 股上市辅导。
根据自然堂招股书，公司拟将募集资金用于加强销售渠道 DTC 能力建设、丰富品牌矩阵、研发及产品开发，以及加强会员管理和供应链管理等方面。
但对于合作超万名达人、七成销售依靠线上的自然堂来说，在重度倚靠营销驱动销量的同时，品牌表达如何规避舆情风险，并不会随着争议广告的删除而消失。
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